Чи можна показник економічної доданої вартості використовувати для оцінки фінансової результативності бізнесу і для прийняття управлінських рішень?
***
Дізнатися більше про секрети успішного маркетингу можна на нашому каналі в Telegram – Secretmarketingua
***
Недоліки показників, заснованих на даних бухгалтерського обліку, і стійкий пріоритет фінансових критеріїв ефективності в сприйнятті управлінців були і залишаються стимулом для дослідників і практиків до пошуку вдосконалених вимірників, що дозволяють домогтися більшої узгодженості між діями менеджерів і інтересами власників.
«Срібна куля» фінансових вимірювань
Сплеском інтересу до проблематики фінансової оцінки результатів діяльності відзначено останнє десятиліття XX століття. Однією з найактивніших на цьому полі стала Stern Stewart & Co. Взявши за основу концепцію залишкової операційного прибутку, компанія розвинула її до комплексної системи контролю та управління результативністю на основі запатентованого показника Economic Value Added (EVA, додана економічна цінність), і успішно впровадила свою методику в низці великих корпорацій по всьому світу.
Грамотно побудована маркетингова політика забезпечила ідеології EVA повсюдне визнання в корпоративному середовищі, а еквівалентність корреспондирующей моделі оцінки та базової моделі дисконтованого грошового потоку дозволила показнику EVA стати невід’ємною частиною підручників з фінансового менеджменту. З усіх відомих комплексних конструкцій для фінансового вимірювання результативності показник EVA, що втілює клас показників залишкової операційного прибутку, набув найширшого поширення.
Конструкція і компоненти
Показник доданої економічної цінності сконструйований для виміру економічної віддачі за певний період часу. EVA поєднує інформацію зі звіту про фінансові результати та звіту про фінансовий стан, а також враховує альтернативні витрати задіяних ресурсів шляхом вирахування «плати за вкладений» капітал з посленалоговой операційного прибутку.
EVA = NOPAT – IC * WACC
Плата за капітал – це спосіб врахувати дохід, упущений в результаті відмови від інвестування в інші активи (іншу фірму або проект) з таким же рівнем ризику. Вона обчислюється як твір інвестованого капіталу (IC) і ставки необхідної прибутковості, що дорівнює середньозваженій сумі номінальних ставок вартості власного капіталу (ke) і вартості позикового капіталу (kd), скоригованої на ефект процентного податкового щита:
WACC = weke + wdkd (1-T).
І тут важливий момент. Формула показника EVA містить неявне припущення, що саме ставка WACC є тим порогом, який фірма повинна подолати, щоб компенсувати ризики інвесторів, які надали їй фінансові ресурси.
У пошуках досконалості
Незважаючи на очевидний ідеологічний і комерційний успіх, показник EVA і його вимірювальні здатності протягом десятиліть були об’єктом тестування, критики і пропозицій щодо модифікації. Відомо, наприклад, що застосування EVA (і інших показників сімейства залишкового доходу) як визначальний фінансового індикатора в системі оцінки результативності та стимулювання менеджменту тягне за собою проблему «хибних сигналів». Суть її в тому, що значення EVA може бути негативним тоді, коли бізнес працює цілком успішно, і позитивним, коли результати не можна визнати навіть задовільними. При цьому і динаміка зміни значень показника, позитивна чи негативна, може бути ніяк не пов’язана ні з якістю прийнятих управлінських рішень, ні зі змінами в діяльності підприємства.
Ідеї внесення удосконалень розвивалися, в основному, за двома напрямками:
Перше – це заміна бухгалтерської амортизації на економічну для цілей розрахунку фінансового результату за період і величини облікової вартості довгострокових активів.
Друге – заміна балансової вартості активів у формулі EVA на їх ринкову вартість.
На практиці, і те й інше перетворює фінансові вимірювання за допомогою модифікацій EVA в досить складну обчислювальну процедуру, що вимагає специфічних компетенцій фінансового аналітика. А сам показник, який за задумом повинен розраховуватися за даними фінансової звітності, бути простим для розуміння і зручним в повсякденному застосуванні, стає надмірно громіздким в контексті тих завдань, під які він створювався.
«Початкова ідея все ж краще» – такою була відповідь управлінців на академічний фетишизм. Але тут нас чекає третя, і, можливо, більш важлива проблема, яку не беруть і дослідники, і практики.
Що насправді вимірює показник EVA?
Техніка EVA сприймається проробленої до стану, коли ніякі подальші поліпшення вже неможливі. Однак незашорений погляд виявляє конструктивний недолік в самій метриці, через якого значення показника EVA можуть давати оцінку фінансової результативності прямо протилежну тому, що має місце насправді.
Почнемо з відомого. Вклавши в компанію гроші, кредитори і акціонери разом володіють усіма її активами, отже, ставка необхідної прибутковості для компенсації сукупного ризику, прийнятого інвесторами, дорівнює ризику грошового потоку від активів – вартості ku власного капіталу компанії без боргу.
Якщо далі використовувати узагальнену модель вартості капіталу фірми при змішаному фінансуванні (по відношенню до якої стандартна формула WACC є окремим випадком з істотними обмеженнями):
WACC = ku – TS / V,
де TS – процентний податковий щит періоду, V – цінність фірми, то стає очевидним, що середньозважена вартість капіталу WACC є порогової ставкою прибутковості для синтетичної комбінації результатів операційної та фінансової діяльності. Так що її застосування в якості орієнтира для оцінки результату за період зумовлює потенційну зміщеність оцінок і спотворення інформації для прийняття рішень.
Показник EVA, на перевірку, не є ні мірою економічної прибутковості операційної діяльності, ні мірою економічної прибутковості в цілому. Щоб переконатися в цьому, розглянемо приклад.
Як і чому виникають викривлення
Припустимо, є наступна інформація: IC = 845, EBIT = 120, D = 380, kd = 6,0%, T = 35%, V = 950 і ku = 9,9%. Використовуючи її, можемо розрахувати:
NOPAT ≈ EBIT (1-T) = 120 ∙ (1-0.35) = 78,0
TS = kd ∙ D ∙ T = 0.06 ∙ 380 ∙ 0.35 = 7,98
WACC = ku – TS / V = 9.90% – (7.98 / 950) = 9,06%
EVA = 78-845 ∙ 9,06% = 1,44
Позитивне значення EVA сигналізує про те, що результат в аналізуємо періоді вище мінімально допустимого рівня. Однак, EVA = 1,44 складається з посленалоговой операційного прибутку NOPAT = 78,0, яка нижче порогового значення IC ∙ ku = 845 ∙ 9.9% = 83,66, і плати за капітал в сумі IC ∙ WACC = 845 ∙ 9,06 % = 76.56, яка поставлений чином, через коригування на ефект податкового щита в розрахунку WACC, занижена по відношенню до фактичних альтернативним витратам.
Якщо ж з NOPAT відняти плату за капітал в повному обсязі, виходячи з його фактичної вартості ku = 9,9%, то значення фінансового критерію для судження про операційну результативності в аналізованому періоді буде негативним 78,00 – 83,66 = -5,66 , і це, на противагу позитивної EVA = 1,44, вказує на те, що віддача від операційних активів нижче порогового рівня. Таким чином, показник EVA може давати хибне уявлення про економічну прибутковості операційної діяльності.
Згадаймо тепер про двох базових джерелах доходу, що розподіляється між кредиторами і акціонерами. Перший – це прибуток, що генерується активами в процесі діяльності компанії, другий – це податкова економія за рахунок процентних платежів. Беручи раціональні фінансові рішення, менеджер може використовувати податкові переваги боргу для поліпшення фінансового результату, однак це не тягне ні підвищення операційної прибутковості, ні зниження ризику інвестицій в операційні активи. Сукупна економічна прибуток періоду складається з операційного прибутку за вирахуванням альтернативних витрат інвестованого капіталу, розрахованих виходячи з його фактичної вартості, і скорочення податку на прибуток за рахунок відсотків по боргу. C цих позицій фінансова оцінка результативності виглядає дещо інакше.
Негативне значення різниці між посленалоговой операційним прибутком і повноцінної платою за капітал NOPAT-IC ∙ ku = -5.66 дає чіткий сигнал про операційну результативності нижче необхідного рівня. У той же час економічний прибуток -5,66 + 7,98 = +2,32 позитивна, але цей результат досягається за рахунок процентного податкового щита – побічного ефекту боргового фінансування.
Така проекція аналізу висвічує ще один факт: значення EVA = 1,44 значно (на 38% в порівнянні з 2,32) занижує сукупний результат періоду. Отже, EVA може давати істотно зміщену оцінку не тільки в якості показника операційної діяльності, але і в якості вимірювача сумарного результату операційних і фінансових рішень.
Що в залишку
Конструктивно, показник EVA – це синтетична суміш результату операційної діяльності та побічного ефекту фінансування. Як наслідок, оцінка фінансової результативності може виявитися в значній мірі спотвореної, що в свою чергу створює передумови для помилок і при прийнятті управлінських рішень, і при формуванні бонусних виплат за підсумками звітного періоду.
Чи можна усунути вроджений дефект показника EVA? Відповідь ствердна. І зробити це можна не ускладнюючи, а спростивши і розрахункову формулу, і її змістовну інтерпретацію.
***
Дізнатися більше про секрети успішного маркетингу можна на нашому каналі в Telegram – Secretmarketingua
***
Автор: Рауф Ібрагімов
Джерело: e-xecutive.ru